劉煜輝，中國社會科學院金融重點實驗室主任，中國經濟評價中心主任，研究員，香港金融管理局客座研究員。
目前，股市的風險偏好、估值以及流動性溢價都受到下行通道的壓制，較好的投資策略是注重資產變現能力，主動壓縮資產的久期。
費雪提出的“債務-通縮理論”揭示了一個完整的信用泡沫幻滅的過程，西方經濟體在這一理論提出后的80年中所歷經的幾次債務周期皆是如此。這一過程的第一階段，即“經濟下行+利率上行”。這時債務鏈還沒有破裂，由于收入不能支撐高企的融資成本，債務人不得不依靠進一步負債來維持資金周轉，此時經濟下行的同時利率上行。第二階段即“經濟下行+利率下行”。由于泡沫破裂，信用違約真實發生，被確認為壞賬的債務人不再尋求新的資金，等待的是債務重組和資產清算，此時貨幣需求會快速下降，經濟下行和利率下行同時發生。他表示，國內上一次出現“從資產荒到負債荒”是2013年，彼時靠貨幣信用擴張制造了一個兩年半的利率下行，但如今情況已然不同。
資產荒和加杠桿一個自我強化的過程。收益率越下，所需杠桿率越高，所需資產就越多。相反，收益率越上，越是缺錢，并演變成“負債荒”。因此，國內未來新的一輪利率下行趨勢形成的場景，極有可能是房地產泡沫縮水已經確立并深化至一定階段之后。
美聯儲停止國債再投資，5年后約可將資產負債表瘦身1.35萬億美元。“縮表”對美元流動性的沖擊以及全球資本流動的沖擊，要比加息的沖擊更為直接。到2018年，美國10年期國債有可能達到3.5%-4%的水平。在此影響下，我國的10年期國債將回到2013年下半年4.5%-5%的區間。
貨幣市場利率中樞步入上升通道，“間歇性錢緊”將成常態。籠統的衡量股指已經意義不大，因為股票市場結構已經發生較大變化。目前，風險偏好、估值以及流動性溢價受到下行通道的壓制，投資者都會往確定性聚攏，形成資產溢價，但這個“度”能張開到多大，可能終將要接受宏觀經濟條件的考驗。因此，注重資產管理變現能力，主動壓縮久期，是當前比較好的投資策略。
來源：中國證券報
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